6月份以来，人民币汇率持续大幅升值，引发了市场的广泛讨论。市场数据显示，6月1日至9月18日，人民币兑美元升值5个百分点以上，CFETS人民币汇率指数也从低水平反弹，从91.69%上升到93.6%。人民币汇率的持续大幅升值引发了市场的广泛讨论。一些市场人士认为，人民币汇率已进入趋势升值的通道，但真的是这样吗？

        过去三个月人民币汇率急剧升值，与疫情"错位"下中美经济周期的"错位"密切相关。在现实中，汇率走势主要受两国经济实力相对程度的影响。在过去三个月人民币兑美元大幅升值的背后，是中国和美国经济周期的"错位"。具体而言，疫情在中国爆发后，中国迅速控制疫情发展，推动经济有序重启。另一方面，美国有两次集中爆发，经济恢复受阻。

        伴随着经济周期的"错位"，还包括中美之间利率不断加速扩大，不断创下历史新高。随着中国迅速摆脱疫情，经济继续有序修复，中国人民银行主动推动货币政策回归正常化。与中国央行(PBoC)不同的是，由于美国经济表现不佳，美联储一直在继续其非常规货币政策，并进行了大量资产购买。随着中美经济周期的"错位"和货币政策方向的划分，中美之间的利差(10Y债券-美国债券收益率)继续加速和扩大。截至9月18日，中美价差已扩大至240多个基点，创历史新高。

        在中美利率急剧扩张的推动下，外资大规模流入中国，加快了人民币资产配置，进一步推动了人民币汇率的走强。中美之间的利差会直接影响到外国投资者对人民币资产的配置。例如，当中美之间的价差扩大时，外国投资往往会增加人民币资产的配置。根据最新的市场数据，自今年6月以来，随着中美利率的急剧扩大，外资涌入中国，加快了中国国债等人民币资产的配置。外资的大量流入，进一步增强了人民币升值的预期，加快了人民币汇率的走强。

        经过研究，我们发现：

        一)疫情爆发后，中国迅速控制疫情，有序推进经济复苏，美国第二次疫情阻碍了经济复苏，中国货币政策恢复正常化，美国继续加大宽松力度，进一步加剧了经济周期失调的问题。在此背景下，人民币兑美元汇率自6月以来大幅走强。

        2)中美利差会直接影响外国投资者对人民币资产的配置，自6月以来，在经济周期错位和货币政策分化的背景下，中美之间的利差继续扩大到240基点以上，创历史新高，在此推动下，外资大量涌入，加快了人民币资产配置，进一步推高了人民币汇率。

        3)历史经验表明，过去美国经济走出衰退，与低利率环境支撑下的企业利润反弹密切相关；同时，库存急剧下降后，美国经济往往有很大的反弹空间，疫情爆发后，随着美联储放松货币政策，零售商和其他库存的清除，美国的实际利率和库存水平已降至较低水平。

        4)美国早期经济表现不佳，主要受疫情二次爆发的影响，拖累了各种离线活动，并持续降温，根据最新情况，美国主要人口稠密州全面加强了防控工作，疫情自7月中旬以来持续改善，同时疫苗研发进展顺利，可能在年底进入市场。

        (五)在疫情的控制下，美国各种经济活动可能加速恢复正常，库存周期也有望打开，进一步加快经济复苏步伐。随着美国经济增长加速，通胀压力逐渐显现，美国长期国债收益率可能会逐渐从低水平回落，进入上行通道。

        6)自4月份以来，在流动性宽松环境支持下，美国股市和其他主要全球风险资产的估值大幅上升。在未来一段时间里，随着美国长期债券收益率进入上行通道，美国股票等高风险资产的估值可能开始受到压力。受此影响，美国股票和其他风险资产的估值可能会波动或继续加剧。

        7)疫情好转后，8月份美国制造业PMI新订单指数飙升至67.6%，创近十年来的新高，远远超过中国的52%。随着美国经济增长的加速，中美经济修复步伐的趋同，中美利率的收窄，以及重叠海外市场波动的加剧，这可能会影响到外国投资的行为，人民币兑美元的升值趋势可能即将接近尾声。